公司18Q4延续全年高增长趋势，现金流辉煌，预收账款和应收票据创历史新高，19年计划营收目标500亿元，超出市场预期。18年扎实的业绩和年底的结余，有助于企业在19年的营销改革中有更大的回旋余地。春季糖经销商大会勾勒了渠道改革蓝图，期待团队快速组建，关注拥有终端客户资源的经销商的销量和利润率。上调19-20年EPS预测至4.24元和5.08元，给予20年20倍PE，上调目标价至102元。我重申我的强烈建议。报告附2019春季糖商大会核心要点，内容翔实，推荐阅读！
报告正文
18Q4延续高增趋势，现金流情况靓丽，应收票据创新高，手握余量迈入2019。's 18年营收400.3亿元，净利润133.8亿元，同比分别增长32.6%和38.4%，其中第四季度营收107.8亿元，净利润40.8亿元，同比增长31.3%和43.6%，与此前业绩预告中心一致。现金流亮眼，年销售回报/收益达115%。预计返利政策将在年底实施，以促进经销商付款。年末应收票据161亿元，预收账款67亿元，较上年大幅增长，创近年新高。预示着公司19年有望实现开门红，也为下半年推新产品和改革提供了更大的空间。公司拟每10股派发现金17元(含税)，分红率维持在50%左右。
高端产品占比明显提升，内部控费成效显著，放大全年业绩弹性。's 18年税及附加税税率上升3.2厘至14.8%，公司通过产品结构和内部效率提升有效消化。白酒业务中，高端白酒收入301.9亿元，增长41.1%，低端白酒收入75.6亿元，增长12.9%，推动毛利率上升1.8个百分点至73.8%。销售费用率9.4%，同比下降2.6pcts，其中第四季度比率6.5%，同比下降4.8%，绝对值同比减少2.3亿。推测年底对经销商返点等费用的支持明显减少。管理费率为6.2%(包括研发费用；d费用同口径减少)，下降1.3个百分点，规模效应和成本政策优化放大了全年业绩弹性。
全年量价指引细化，预计低度及1618贡献增量。春季糖商会议详细披露了“五五”计划第19年15000吨的配额比例。从6月份开始，第八代五粮液的配额已经占到全年的35%，该指标同比有所下降。结合去年底1218会议上给出的五粮液19年2.3万吨计划，增加主要在下半年。对于剩余的8000吨差价，我们预计一是1618下半年通过低量和放量贡献，二是视价格上涨情况增加普五计划的计划外额度。
在春糖勾勒改革蓝图，期待公司提升营销团队，抓主要矛盾实现新品量价齐升。,的经销商会议上，该公司详细阐述了营销改革计划。七大营销中心细分为21个营销战区，增加500名专职销售访客，加强终端管控。去年底以来，营销的进度超出市场预期，市场对五粮液改革的预期在去年回落后再次被抬高。我们期待公司充实和升级营销团队，抓住终端量的主要矛盾，顺利实现新品量价齐升、积分考核、费用考核等具体营销规则，都属于“以终端客户营销能力提高商家积极性，增加利润空间”的目标。
在投资建议：改革已在加速，业绩仍有超预期潜力，上调目标价至102元（前次96元），重申强烈推荐。(《营销改革落地，普五蓄势提价》)近期的报告中，我们分析了市场关注的两个关键点(年度增长中枢和营销改革进展)有望超预期。那么，年报和经销商会议已经验证，全年营收增速有望超过市场预期中枢15%。我们期待公司抓住主要矛盾，实现同步增长
第七代五粮液已全部完成回款工作，平均每户缺货不到一个月，其中专卖店平均每户缺货不到90件；18年销售不到5000件的客户，平均每户未发货不到130件；18年卖出5000件以上的客户，平均每户出货不低于1000件。
销量快，价格持续上涨，第七代经典五粮液少卖一瓶。
风险提示：竞品放量后价格回落、新品推出后批价不及预期致批价倒挂、改革进度波动、整体需求不达预期。
附：五粮液2019春糖经销商大会核心要点梳理
2019年经典五粮液整体配额为1.5万吨，其中第七代经典五粮液占比9%。
第七代经典五粮液珍藏版属于限量生产，限量供应。
严苛控制，压缩申购配额：经销商申购热情很高，已经大大超出了我们的配额计划。营销战区在经销商申购时已经严格控制；总部对营销战区的申报配额又进行了压缩，最后一次又砍了大概20万件的申购量，希望各位商家理解，并珍惜手中的货。
（2）限量生产稀缺藏品
实现饮用与收藏双驱动：满足日常引用，突显收藏价值。
商家配合：珍惜手中的货源，稳价、提价；完成终端梳理工作，按计划安排上架；统一传播口径，做好产品宣传工作。
四、第八代经典五粮液
（1）下半年配额
2019年经典五粮液整体配额15000吨，第八代经典五粮液占比35%。
第八代经典五粮液2019年计划配额仅有5250吨，占2019年经典五粮液整体配额的35%不到。
其中专卖店平均每月配额不到60件，比去年同期配额（90件）少33.3%；18年销量在5000件以下的客户，平均每月配额不到100件，比去年同期配额（150件）少33.3%；18年销量在5000件以上的客户，平均每月配额不到700件，比去年同期配额（1200件）少41.6%。
（2）三大升级精益求精
品质层面：不惜代价管控原料，不惜成本坚守酿造工艺。五粮液具有香气悠久，味醇厚，入口甘美，入喉净爽，各味谐调，恰到好处，特别是以酒味全面而著称的独特风格。
包装层面：外盒整体品质感提升，更显精致、大气；开启更便利，体验感更好；瓶身细节设计（瓶盖、logo、商标）质感更强。
防伪层面：既防伪又溯源：酒箱、酒盒、瓶盖多码关联，整体绑定，利于层层扫码、实施控盘分利。防伪技术更加领先。
（3）出厂价
2019年第八代经典五粮液出厂价预计每瓶高于收藏版20~30元，具体价格以正式文件为准。
（4）第八代经典五粮液核心策略：控盘分利
控盘分利四个不是：
一不是：控盘分利不是单纯的扫码机制；
二不是：控盘分利不是扫码压货活动政策；
三不是：控盘分利不是类似于金装五粮液的全控价返利政策；
四不是：控盘分利不是要挤压经销商的空间。
控盘分利两个是：
第一个是：控盘分利是运用现代营销理念，深度服务终端、深度服务消费者；
第二个是：控盘分利是在正常销售获利的基础上，向真正动销并做好消费者培育的经销商、终端做额外的收益倾斜。
（5）商家及终端的两大获益方式：
顺价价差：正常销售过程中的顺价价差是商家及终端的核心利益。
上市前的两个明确：
第一个明确：明确各自区域经销网络的权责利关系
第二个明确：明确要求未做准备工作的区域，坚决不上市
增值收益：通过鼓励终端扫箱码和消费者扫码，实现商家和终端的增值收益。商家的增值收益与1218评优奖励相关联。
（6）各环节增值收益：
经销商：经销商在合同指定区域、渠道销售，终端扫码、消费者扫码后，经销商可获得积分奖励，积分与年终1218评优机制相挂钩，参与年终评优。
专卖店：专卖店入库扫码获得积分，另外，消费者扫码后，专卖店可获得消费者会员拉新奖、消费者会员累计奖。
终端店：终端在进系统中绑定的上级商家的货之后，可获得扫箱码产生的不固定金额红包，及消费者会员拉新奖，消费者会员累计奖。
消费者：消费者扫码注册加入消费者会员俱乐部，可享受五粮液会员增值服务。
（7）增值收益――经销商须知
不得跨区域、跨渠道供货：跨区域供货的情况处理：消费者积分权益不受影响；但不产生任何渠道奖励并且不参与年底评优。
严格扫码过程：经销商把关+总部督导；考核扫码过程，严打扫假码、乱扫码。
（8）专职访销团队
500人团队：在原基础上增至500人；核心区域优先配置到位；导入内部晋升机制。
落地推广：保障控盘分利落地执行；核心终端日常拜访维护；渠道核心动作执行跟进。
会战模式：针对2018年确定的战略高地市场（北京、上海、广州、深圳、成都、苏州、杭州、郑州、西安、大连）额外增加政策资源进行标杆市场打造。
五、2019年1618及低度五粮液
（1）运营策略：
第八代经典五粮液价格已基本定型的情况下，肯定会带来1618和低度五粮液价格的提升。目前对于我们的经销客户而言，有库存就是有资源，在未来两个月期间，利用手中的库存资源，拉升价格，对标6月份全新的市场策略。
如果乱用库存资源对市场造成严重冲击，影响五粮液整体策略推进，坚决停止合作。
（2）调整费用投入导向：
2019年元春活动后，减少渠道政策费用，逐步调整为以消费者互动培养为导向的费用政策。
（3）同步导入控盘分利：
1618和低度五粮液6月份同步导入控盘分利模式，与经典五粮液共同构建终端和消费者俱乐部。
六、2019年超高端五粮液
（1）上市使命：完成五粮液的品牌价值体系重塑，打造中国超高端白酒的新标杆。
（2）产品规划：明天超高端五粮液发布会为大家揭开501五粮液神秘面纱。501五粮液包括“501明池酿造”、“501清池酿造”；下一步推出“503五粮液”。
七、2019年时尚五粮液缘定晶生
（1）运营策略
基本运营思路：面向“高净值”年轻消费群体，是一款“年轻时尚高端化积极合作”的五粮液品牌产品。
核心策略：全面打通与消费者直接沟通的渠道，建立数字化运营平台；创新高端酒的新零售模式，逐步形成一套全新的、完善的商业模式
（2）商家须知
不需要占用商家资金，只需要借助商家人脉资源。商家做好产品推广，无本万利。
希望各位商家积极响应战区号召入驻平台，参与试点运营。
八、2019年五粮液系列酒核心运营策略
按照“三性一度”要求、“三个聚焦”原则，坚持“做强自营品牌、做大区域品牌、做优总经销品牌”发展思路，构建4+4品牌矩阵，打造重点品牌。
高仿产品坚决清退：2018年取消五粮PTVIP产品打码，终止合作；类似于这种透支五粮液品牌价值的产品坚决一一清理。
中仿产品坚决整改。
九、五粮液2019年经销商考核
考核营销过程：数字化赋能
提前公布下发
全年动态积分：季度考核
排名实时更新
与营销战区考核挂钩
八项定量指标：数字化自动监控、抓取、核算，按权重评分
录入系统的关联终端数量
持续活跃终端占比达标率
核心终端配货及时性
终端进货扫码率
核心终端占比达标率
核心终端资料准确度
核心终端费用兑付及时性
消费者开瓶扫码率
十、2019年专卖店考核
专卖店运营：季度考核+年度考核
营销战区专卖店管理：门店管理+销售指导
（1）专卖店季度考核指标
门店管理：店面设施、设备、宣传资料、仓储情况、信息系统、基本资料
人员管理：店员形象、服务态度、培训学习
陈列管理：陈列要求、价格统一、产品规范
销售管理：销售凭证、违规行为、品鉴活动、客户回访
客户管理：增值服务、消费者培养
工作执行：信息化建设、数据收集
（2）专卖店年度考核指标
日常管理
经典五粮液销售考评
专属产品销售考评
市场秩序管理考评
加分项：五粮液1618&五粮液低度产品销量排名；五粮液高端&系列酒产品销量排名；专卖店持续经营时间
参考报告
1、【招商食品】五粮液：营销改革落地，普五蓄势提价
2、【招商食品】五粮液：来年目标积极，期待改革加速
3、【招商食品】五粮液：收入稳健增长，期待改革加码
4、【招商食品】五粮液：报表再度高增，静待改革深化
5、【招商食品】五粮液：改革攻坚，戮力前行
6、【招商食品】五粮液：改革红利释放，高增长可看全年
7、【招商食品|18春糖】五粮液：改革深化年，红利再释放――2018年春季糖酒会见闻录之二
8、五粮液（000858.SZ）―估值折价之谜
再次建议阅读本篇五粮液深度报告，详细阐述造成五粮液估值折价的四大因素，以及当前五粮液各项改革措施，并对五粮液做远景展望及投资建议。
附：财务预测表
