2021-12-27华鑫证券股份有限公司孙珊珊对山西汾酒进行研究，发布研究报告《改革进入深水区，理性务实向前进》。本报告给予山西汾酒买入评级，目前股价321.41元。
山西汾酒(600809)
事件
2021年12月26日，2021年全球酒类经销商大会在汾酒集团召开，公司管理层出席大会。
投资要点
四大优势汇聚势能，四大聚焦迎复兴。
目前公司有改革优势、品类优势、产品线优势、市场优势。其中，改革优势是指自2017年国改以来，公司积累了大量的白酒饮用特色思路，有助于公司深化改革；品类优势是指公司是香型龙头企业，香型市场份额持续增加；产品线优势是指公司拥有汾酒、竹叶青、杏花村三个驰名商标，覆盖多个价格带；市场优势是指公司全国化战略效果显著，省外深度拓展。四个注重是指注重市场结构优化、产品结构优化、质量提升和管理提升。其中，市场结构的优化是指：一是稳定山西市场；二是抢占高地。长三角和珠三角是中国经济的高速增长区域，也是汾酒全国战略必须抢占的高地。产品结构优化是指突出高端酒的发展定位，持续释放青花酒的头部效应，塑造腰部产品。提质是指扩大优质原酒，为十四五保驾护航。管理提升是指不断完善企业制度，优化治理结构的发展。四个重点代表了公司对深水区需要改善的领域进行改革，为复兴做准备。
改革深水区，坚持133238政策。
目前，公司面临以下问题：1 .要全力解决品牌发展不平衡、品牌资源聚合不足的问题。2.全面解决汾酒国际营销体系不完善、不完整的问题。3.要全力解决提升青花白酒品牌价值的问题。4.全面升级现有业务团队和经销商团队。5.需要全面解决数字营销中心的建设和数字营销端的延伸和覆盖问题。
2022年，公司坚持“133238”的整体营销改革方针，即瞄准一个目标，打好三个攻坚战，建设三大市场，推进两大项目，紧扣三项指标，做到八个坚持。目标之一是实现白酒行业“三分天下一”的重要目标。三大战役是指营销体系建设的攻坚战、产品结构调整的攻坚战和品牌价值提升的攻坚战。三大市场指的是一个大的基地市场(除了原有的基地市场，强调在黄河以北地区建设一个强大的基地市场，以华北市场为核心屏障)，二是华东市场，三是华南市场。再次强调华东市场(江苏、浙江、上海、安徽等市场)和华南市场(主要包括广东、深圳、香港和两湖)。)注意。三个指标指的是：一是青花汾酒的销售指标，二是青花20的终端指标，三是青花汾酒意见领袖的指标。更加强调聚焦资源，聚焦青花系列，高举高打，持续助推香型品牌力。
公司未来的五大亮点，当深度国有化正在进行时。
展望明年，虽然公司业绩放缓，但收入有望保持25%以上的增速。2017年国改后，公司正处于第二春，品牌复兴指日可待，成为毛乌粉也指日可待。
我们认为公司未来将有五大亮点：1。打造2个2品牌，其中前2个指汾酒和竹叶青，后2个指杏花村品牌和系列品牌。汾酒和竹叶青芯带动公司发展，杏花村品牌和系列品牌是有益补充。2.以竹叶青为核心的大健康产业平台。竹叶青是公司未来打造的核心品牌，未来有望放量。3.在“抓两头，强腰”的产品策略下，青花系列继续助推公司的品牌实力。青花30复兴版以大单品量寻求千元价位，博粉以大单品量巩固40-60元价位，加强产品在老白粉和巴拿马的竞争力。4.区域拓展实行“1357”全国布局，逐步在31个省、自治区设置10个直辖市的营销组织架构。在“十四五”期间，省内外收入的比例预计将从目前的4:6增加到未来的3:7。5.随着公司布局的逐步完成、产品结构的优化和全国布局的深化，在规模效应下，公司净利润率有望从目前的20%提升至未来的30%以上。
收益估计
目前公司品牌势能持续释放，重点打造青花30复兴版，进军高端酒阵营。我们看好公司的品牌复兴，青花引领公司的品牌高度。预计2021-2023年EPS为4.65/6.28/8.40元，对应PE的当前股价分别为66/49/37倍，维持“推荐”投资评级。
风险警告
宏观经济下行风险，疫情拖累消费，青花增长不及预期，省外扩张不及预期。
该股最近90天被39家机构评级，买入评级36家，增持评级3家；机构过去90天的平均目标价为368.69；证券星级估值分析工具显示，山西汾酒(600809)良好公司评级4.5星，良好价格评级2星，综合估值评级3.5星。(评分范围：1 ~ 5星，最高5星)
