2021-11-08信达证券股份有限公司马正对山西汾酒进行研究并发布研究报告《公司深度报告：品牌复兴，全国扩张》。本报告给予山西汾酒买入评级，目前股价299.9元。
山西汾酒(600809)
投资建议：改革红利释放快，十四五开局顺利。经过三年的内部整顿和营销改革，汾酒的关联交易、股权结构、内部治理等问题得到解决，体制机制明显完善，经营业绩大幅提升。2017-2020年，营收复合增长率超过30%，净利润复合增长率近50%，创造了汾酒在行业内令人瞩目的速度。回顾2020年，经历了三年国改的山西汾酒，在疫情面前表现出了极大的韧性。一方面延续了“抓两头，取中间”的产品策略，借力青花、玻璃粉实现业绩高增长。另一方面加快了全国布局。随着第十四个五年计划确定了三个阶段的目标和任务，汾酒开始了全面复兴。我们预计2021-2023年EPS分别为4.56、6.14、7.94元，对应2021年11月4日收盘价(293.32元/股)市盈率为64/48/37倍。我们首次给予“买入”评级。
香型，以博芬为基础，延伸了青花的价值。汾酒作为清香型白酒的代表，是中国四大名酒之一，曾以产量优势占据行业领先地位，具有时代的消费记忆。目前公司产品已实现全价位覆盖：青花系列定位在高端、高端旁边，是高端化、民族化的核心；以巴拿马老白粉定位中端为主力系列，稳固省内市场竞争优势；博粉定位中低端，在全国轻瓶酒市场有很强的竞争优势。自2017年国家改革实施以来，公司在产品上实施“两头抓、中间带”战略：在玻璃汾酒低端消费的带动下，清香型白酒消费者的培养取得重大突破，汾酒市场份额大幅提升；青花系列作为公司的高端战略产品，代表了汾酒未来的品牌定位。青花30复兴版定位千元价格带，是公司基于品牌势能提升推出的高端代表，向上延伸了清香型白酒的价值。
以文化和品质为重点，加快推进民族化。2009年以来，公司将文化作为公司发展的核心战略，集白酒文化、品牌文化、企业文化、信仰营销于一体。2020年，公司提出了中国酒魂复兴之路的全新战略定位：“中国酒魂、活态为魂”，紧随其后的是“中国酒魂信仰管理体系”理论，实施“文化”战略。在坚持文化和品质的基础上，公司加快了全国市场的布局，采取“1357 10”战略，从山西周边市场向全国扩张。目前已建立100万可控终端网点，南下势头强劲。随着公司改革的继续，经销商结构也在数量和质量上有所突破，呈现出大业务增加、强业务增加、新业务涌现、老业务加速升级的趋势。产品体系的完善也给了经销商足够的信心，全国化的进程势如破竹。
展望未来，营销改革将加持高端品牌，“1357 10”将全面实施。
2020年底，汾酒在全球经销商大会上对“十四五”发展目标和任务做出了明确指示。未来五年，汾酒将依次经历深度调整、转型发展、加速营销三个阶段。产品将集中在青花汾酒，杏花村和竹叶青，一种保健酒。区域上先实现江南大开发，再过渡“1357”全国布局。此外
