中国保险股份有限公司的股价曾有一段跟随业绩快速上涨的美好时光，但自疫情以来，由于各种因素，股价已跌去一半。现在的市盈率才60多倍。
最让人不解的是，2021年以来，业绩一直在增长，股价却持续下跌。传闻业绩增长不及预期。我个人对这句话的理解是之前的估值太高了。
中国免税店被称为“免税的毛”，拥有特许经营权，位于免税的蓝海，是这片蓝海的领头羊，市场份额达85%。无论如何，中华保险是有投资价值的。
但是我对中免的态度比较谨慎。
2006年至今，营收500多亿，增长10倍，净利润60亿，增长50倍。这两个人物真的很美。
但是，有两个数据让我很困扰。一个是净利率只有7%左右，一个是净资产收益率只有14%左右。
7%的净利率和14%的净资产收益率也敢自称“毛”？对比茅台52%的净利率和34%的净资产收益率。在中国被称为“毛”是不值得的美德。
与茅台相比，与隔壁卖酱油的海天叶巍相比，海天叶巍净利率20%，净资产收益率30%，远超中国自由。还可以自由出售什么的？销售各种进口名牌包包，高档美容产品，名牌手表。
太不可思议了。卖奢侈品赚不到比卖酱油的还多的钱！
仔细查一下财报，看看有哪些因素侵占了中华保险的利润。直接看2020年年报，在费用里面看一下，看一下各种费用占当年营业收入的比重。
发现仲恺的销售成本和管理成本中有租赁费。简单来说，销售费用中的租赁费就是租用商铺的成本，管理费用中的租赁费就是租用公司行政总部办公楼的成本。
管理费用中租赁费不高，其他费用也不高，但销售费用中租赁费占营业收入的24%。
说真的，免税店要么是机场店，要么是在海南岛。你在中国有特许经营权，全国只有上海机场。租他的店能便宜点吗？
净利率很低，按营业额计算净资产收益率高于净利率。我的理解是这样：
一个老板有10万，10万租个门面，买一批货。货是3个月买的，门面租金也是每3个月交一次。10万元的货卖完，净利率只有10%，赚了1万元。三个月后，老板拿回了钱，又交了房租去买卖货物。三个月的周期，一年四次的资金周转。
最后净利润只有10%，一共赚了4万。但资本只有10万，净资产收益率40%。
中国自由本质上是一个贸易商，赚的是辛苦钱，但也没有逃脱世界贸易商被地主剥削的命运。从净资产收益率来看，中华保险辛苦了一年，赚的钱还没有在机场坐地起价多。
然而，2021年，我发现仲恺的净利率和净资产收益率突然变得非常漂亮。
2021年一季度净利率18.78%，净资产收益率12%。应该是第一季度因为疫情，人流量减少，货不好卖，周转速度慢。
2021年中报，净利率18.31%，净资产收益率21.77%。第二季度疫情得到控制，销售轻松，周转速度快。
2021年三季报，净利率22.55%，净资产收益率33.10%。直到今年的三季报，中华民族保险公司的这两个数据才有了“毛”的意味。
再查一下2021年中报，看看为什么净利率突然提高了。直接看销售费用和租赁费，中报租赁费实际只占营收的3.86%。去年同期，租赁费用占营收的26%。
为什么租房成本突然降低了？今年年初，中国国家安全局与上海机场签署了补充协议。从现在开始，上海机场的租金
我们再做一个假设。如果中报租金费用占比与上年同期持平，租金费用将增加78.66亿，而中报利润仅为53.59亿。
直接穿透了利润！
不知道是不是我的算法有问题，但无论如何，租赁成本对利润的影响是很大的，可以说直接决定了中国Free的企业价值。
仔细想想，2021年做生意真的容易吗？看库存周转天数，前几年库存周转天数只有50天左右，但从2019年开始，超过了100天。到2021年三季报，存货周转天数达到147天。
表面上营业收入看起来越来越高，实际生意并不好做，货也不好卖。原来一批货50天就能卖完，现在一批货要147天才能卖完。因为什么因素？流行病是一个因素。还有其他因素吗？
生意不仅没有变好，反而越来越差。
所以就是这样，我们可以把3360解释为2021年中国免费的漂亮数据。
2021年，基于疫情因素，中保公司与上海机场重新签订协议，降低了租金，提高了净利率。
同时扩大规模，增加营业收入。
但同时因为疫情等因素，生意越来越差，货也越来越差。
这三个因素，除了营业收入的增长是可靠的优势，其余两个都是疫情因素影响下的两个方面。
目前的疫情何时才能彻底解除？不仅是国内举，也是国际举。大规模感染是不可能的，但时不时的，三两年内小规模感染是必然的。如果疫情没有完全解除，生意不会好转。
而且疫情完全解除的时候，估计五年协议期快到了，而且
是一番折腾。眼下已经过了一年，4年以后，和上海机场的协议怎么签，谁也说不准。但是机场怎么会轻易让利呢？即使是低净利率、低净资产收益率也行，像“奶茅”伊利一样，营业收入持续增长也行。但是，中免营收还能继续扩大吗？持续的营收增长点在哪里？
中国中免的问题可以说一大堆，这也是我对他保持谨慎的原因。
这个困局能不能破？能破！
但是答案不在上海，在海南。
这次先说到这儿，下面的问题，等我下次有时间再说。
